长安汽车：市场前景黯淡

公司2011年上半年淨利潤同比減少23.89%，實現每股收益0.22元，低於預期。。1H11實現營業收入145.37億元，YoY-12.57%；實現歸屬于母公司所有者淨利潤10.4億元，YoY-23.89%；合每股收益0.22元。。其中，2Q11實現營收63.72億元，YoY-14.63%，QoQ-21.97%；實現淨利潤3.18億元，YoY-44.98%，QoQ-56.01%；合每股收益0.12元，低於我們的預期。

微車需求大幅萎縮，自主品牌增長乏力，合資品牌獨木難支。公司1H11銷量為92.57萬輛，YoY-5.01%，微車銷量同比下降8.85%；公司2Q11銷量同比下降8.06%，環比下降27.98%，自主品牌銷量環比驟降48%。長安福馬、江鈴控股1H11銷量同比增長7.5%、19.02%，合計貢獻淨利潤10.41億元，YoY+3.69%，是公司穩定的**來源。我們預計公司2011全年銷量為172.33萬輛，YoY-6.92%，2H11銷量環比下滑13.83%。

成本壓力與產品降價共同拉低毛利率。1H11成本同比降幅低於營收同比降幅5.95個百分點，且產品均價同比下降7.96%，導致毛利率同比大幅下降5.35個百分點至14.09%。

評價及投資建議：我們按公司48.34億股總股本對公司2011年、2012年每股收益預期為0.40元（-28.57%）、0.44元，對應動態市盈率為10.48倍、9.52倍，估值處於汽車行業較低水準。公司目前市淨率僅為1.34倍，創出歷史新低。鑒於公司主要產品所處細分市場前景黯淡，且公司轉嫁成本壓力的能力較弱，不過公司估值水準處於絕對低位，且長安福馬與江鈴控股可提供穩定的投資收益，我們維持公司"持有"評級，目標價位4元。